令和8年度 第2次試験問題 事例Ⅳ
与件文
1D社は、約25年前に地場産品の通信販売を行う企業として創業し、現在では食品を中心とするEC事業のほか、地方自治体に対するふるさと納税のEC運営支援など幅広い事業を手掛ける総合EC企業になっている。同社の資本金は1,600万円、直近の売上高は約58億円、従業員は約100名（うちパート・アルバイト約60名）である。
2D社は、X地方で創業、成長した企業であり、同社の事業の中心であるEC事業では、地域の食材に常にこだわり続けてきた。生産者やその関連団体と連携することで、ブランド青果や海産物などを比較的安価で提供しているほか、全国的な知名度は低いものの魅力のある食材を発掘し、商品展開することにも注力している。また、同社は、ECサイトの運営から得られた消費者の動向を分析し、自ら商品開発・製造を行っていることにも大きな特徴がある。産地の近隣に自社工場を配置し、開発から製造、販売までの一貫体制を整えることで、迅速な商品開発や改良を目指してきた。
3しかし、EC事業は競争が激しく、収益の確保は必ずしも容易でない。他地域に基盤を持つEC企業や、生産者と消費者を直接つなぐ産直に特化したEC企業などとの競争も課題となっており、D社としては、今後の成長戦略を外部の専門家を交えて検討することを予定している。
4ふるさと納税に関する地方自治体へのEC運営支援事業も、売上を年々伸ばしている。EC事業の経験を生かし、返礼品の選定・調達などについてのコンサルティング、受発注管理、発送作業の代行、寄附者からの問い合わせ対応などに取り組んでいる。事業規模は拡大を続けているが、近年、ふるさと納税を巡り制度改正が行われるなど事業を取り巻く環境には変化が生じ始めている。しかし、今後もきめ細やかな対応により、他の事業者との差別化を図ることができると考えている。
5D社では、事業多角化の一環として、数年前、老朽化したファミリーレストランの店舗を居抜きで取得した。現在は地元産食材を生かしたメニューを提供するレストランを2店舗運営している。当初、同社としては、これまで手掛けてきた食材や商品に関する知見を生かすことができるほか、顧客の評価をEC事業などにも迅速にフィードバックできるためメリットが大きいと考えていた。しかし、現状は来客数、客単価ともに当初の想定を下回っている状況にある。また、材料費、人件費、エネルギー価格などの高騰の影響も受け、黒字化できておらず、事業の見直しを検討している。
財務諸表
| 科目 | D社 | 同業他社 | 科目 | D社 | 同業他社 |
|---|---|---|---|---|---|
| 〈資産の部〉 | 〈負債の部〉 | ||||
| 流動資産 | 1,747 | 2,620 | 流動負債 | 1,107 | 2,030 |
| 現金預金 | 629 | 1,488 | 買掛金 | 122 | 436 |
| 売掛金 | 379 | 716 | 短期借入金 | 766 | 453 |
| 商品・製品 | 176 | 153 | 未払金 | 165 | 521 |
| 原材料 | 507 | 32 | その他の流動負債 | 54 | 620 |
| その他の流動資産 | 56 | 231 | 固定負債 | 938 | 221 |
| 固定資産 | 501 | 461 | 長期借入金 | 795 | 189 |
| 有形固定資産 | 350 | 135 | その他の固定負債 | 143 | 32 |
| 建物 | 141 | 54 | 負債合計 | 2,045 | 2,251 |
| 工具、器具及び備品 | 55 | 65 | 〈純資産の部〉 | ||
| 土地 | 87 | 10 | 資本金 | 16 | 940 |
| その他の有形固定資産 | 67 | 6 | 資本剰余金 | 1 | 48 |
| 無形固定資産 | 25 | 4 | 利益剰余金 | 186 | △158 |
| 投資その他の資産 | 126 | 322 | 純資産合計 | 203 | 830 |
| 資産合計 | 2,248 | 3,081 | 負債・純資産合計 | 2,248 | 3,081 |
| 科目 | D社 | 同業他社 |
|---|---|---|
| 売上高 | 5,811 | 12,193 |
| 売上原価 | 3,892 | 5,488 |
| 売上総利益 | 1,919 | 6,705 |
| 販売費及び一般管理費 | 1,845 | 6,595 |
| 営業利益 | 74 | 110 |
| 営業外収益 | 11 | 6 |
| 営業外費用 | 19 | 17 |
| 経常利益 | 66 | 99 |
| 特別利益 | 10 | 12 |
| 特別損失 | 2 | — |
| 税引前当期純利益 | 74 | 111 |
| 法人税等 | 21 | 24 |
| 当期純利益 | 53 | 87 |
設問
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設問1
① キャッシュ・コンバージョン・サイクル：D社 59.04（日）／同業他社 13.92（日）
② 優れている指標：売上高営業利益率 (b) 1.27（％）
③ 劣っている指標：自己資本比率 (b) 9.03（％）
設問2自社工場で製造まで一貫し原価率は高いが販管費を抑え売上高営業利益率は高い。一方、原材料在庫が多くCCCが長いうえ、借入依存で自己資本比率が低く安全性が劣る。（78字）
手順：まず指定どおりCCCを計算。次にCCC（＝効率性の代表指標）を除いて、収益性・安全性の主要指標をD社／同業他社で計算し、差がはっきりしているものを優れる1つ・劣る1つとして選ぶ。
① キャッシュ・コンバージョン・サイクル（売上高基準・日数）
回転期間 ＝ 残高 ÷ 売上高 × 365日。棚卸資産は「商品・製品＋原材料」とする。
D社は自社工場を持つため原材料（507）が大きく、棚卸資産回転期間が同業他社の約8倍。買掛金も少なく、資金化までの日数が大幅に長い。※指示は「最終的な解答」を四捨五入。途中で各期間を丸めて足すと59.05日になるので、丸めずに計算してから最後に四捨五入する。
② 収益性（D社が優れる）
D社は製造まで手掛けるため原価率は高い（総利益率は低い）が、販管費が売上の31.75％（同業54.09％）と小さく、営業段階では逆転して優れる。流動比率（D社157.81％＞同業129.06％）も候補になるが、当座比率（D社91.06％＜同業108.57％）では劣るため、在庫が多いだけの見かけの高さと判断し、収益性の指標を選ぶ。
③ 安全性（D社が劣る）
工場・在庫を借入金で賄っており、自己資本が薄い。負債比率でも可。
設問2の組み立て：「経営戦略上の差異」＝与件第2段落の産地近隣の自社工場による開発・製造・販売の一貫体制。これが①原価率の高さ（総利益率低）と販管費の小ささ（営業利益率高）、②原材料在庫の多さ（CCC長）、③工場・在庫を賄う借入依存（自己資本比率低）につながる、という因果で経営成績（強み）→財政状態（弱み）の順にまとめる。根拠指標を必ず名指しする点に注意。
- 運転資本（運転資金）売上債権・棚卸資産・仕入債務の回転期間を足し引きし、CCCを他社と比べて計算する
- 経営分析CCC以外で優れた指標と劣る指標を選び、収益性と安全性から特徴を説明する
- 売上高営業利益率1次・財務・会計販管費を抑えたことで売上高営業利益率1.27%と他社より高いことを評価する
- 自己資本比率1次・財務・会計借入依存で自己資本比率9.03%と低く、安全性が劣ることを課題として指摘する
D社の当期の事業別の損益および資産は以下のとおりである。
| EC事業 | EC運営支援事業 | 飲食店事業 | 合計 | |
|---|---|---|---|---|
| 売上高 | 5,030,000 | 625,000 | 156,000 | 5,811,000 |
| 変動費 | 3,715,000 | 205,000 | 123,000 | 4,043,000 |
| 個別固定費 | 1,114,000 | 227,000 | 38,000 | 1,379,000 |
| 共通固定費 | 315,000 | |||
| 営業利益 | 74,000 | |||
| 資産 | 1,474,000 | 336,000 | 149,000 | 1,959,000 |
D社では、居抜きで取得したレストランの設備が老朽化しており、顧客満足度が低下していることが、飲食店事業の不振が続いている原因のひとつであると考えている。そこで、運営する2店舗のうち1店舗を改装し、ビュッフェ形式に変更することを検討している。店舗の改装により、ホールスタッフの削減による人件費減、客単価の上昇などが期待されている。
店舗改装には20,000千円の本部からの支出を見込んでおり、定額法により10年間で減価償却する予定である（残存価額はゼロ）。なお、店舗改装は次期期首に行うものとする。この店舗改装により、次期の飲食店事業の売上高は当期と比較して8,500千円増加し（現金収入も同額）、変動費は6,600千円増加する（現金支出も同額）と予想される。
上記の資料に基づいて、以下の設問に答えよ。なお、数値については最終的な解答の小数第3位を四捨五入し、小数第2位まで記入すること。解答がマイナスとなる場合は△を付すこと。また、税金は考慮しない。
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設問1当期の飲食店事業のROI = △3.36％
設問2次期（改装後）の飲食店事業のROI = △3.05％
前提：事業部の利益は「貢献利益（セグメント・マージン）」を使う
共通固定費315,000千円は事業別に配賦されていない（どの事業が負担すべきか決まっていない）ため、事業の業績は売上高−変動費−個別固定費＝貢献利益で測る。
設問1：当期のROI
設問2：改装後（次期）のROI
改装費20,000千円は資産に計上し、10年定額法で減価償却する（＝個別固定費が毎年2,000千円増える）。
ポイント：改装の増分利益は 8,500−6,600−2,000＝△100千円で、利益額自体はわずかに悪化する。ROIの値が△3.36％→△3.05％に“改善”して見えるのは、分母の資産が増えたためにすぎず、赤字のままである点に注意（第4問の事業ポートフォリオの見直しにつながる）。
※前提：既存資産149,000千円は次期も同額（既存資産の減価償却や運転資本の変動は資料にないため考慮しない）とし、改装による資産増は期末簿価18,000千円とした。人件費減は金額が与えられていないため、資料の変動費増に含まれているものとして扱う。
3年前にD社は、規格外の有機野菜などを自社工場でミールキット（下ごしらえ済みの食材セット）に加工し、ECサイト上で販売する事業を開始した。近年、環境や貧困問題への意識が高まる中で、食品ロスの削減に貢献する事業は将来性が見込めると考えたことがきっかけであった。しかし、担当管理職からは、同事業の競争環境は予想以上に厳しく、成長性に乏しいとの意見が出ている。そのため、D社では当該事業から撤退し、不要となったスペースは工場内の安全性を確保するために、他の設備の再配置に利用することを検討している（以下、撤退案とする）。一方では、撤退にかかるコストを懸念し、少なくとも今後5年間は事業を継続すべきであるという意見も出ている（以下、継続案とする）。以下では、今後5年を第1期から第5期と呼ぶ。
ミールキットに加工するための設備（以下、旧設備とする）は事業開始時に取得原価48,000千円で購入した。旧設備は、耐用年数を8年、残存価額をゼロとする定額法により減価償却しており、耐用年数終了時（第5期末）に3,000千円で売却することができる。
継続案では、ミールキットは今後5期にわたり、1袋当たり1.1千円で毎期16,000袋販売できると予想されている。また、変動製造費用は1袋当たり0.5千円、その他の現金支出費用が毎期2,700千円発生する。初期投資の時点で運転資本が5,000千円増加しているが、耐用年数終了時（第5期末）に取り崩されるものとする。
一方で、撤退案では、旧設備を中古機械として36,000千円で第1期首に売却することができるが、設備の撤去および工場のスペースの転用のための整備費用（以下、撤去・整備費用とする）が3,400千円生じる。撤退した場合、撤退後に変動製造費用やその他の現金支出費用は発生せず、旧設備に関連する運転資本は撤退時に取り崩される。なお、工場のスペースの転用は、その他事業のキャッシュフローに影響しない。
D社は当面の間、赤字に陥ることはないと予想されている。また、撤退案ではキャッシュフローは第1期首に生じる。ただし、税金への影響は撤去・整備費用と売却損益のいずれも第1期末に生じるものとする。これに対し、継続案におけるキャッシュフローは各期末に生じる。
なお、税率は30％、資本コストは6％とする。複利現価係数および年金現価係数は以下のとおりとする。
| 1年 | 2年 | 3年 | 4年 | 5年 | |
|---|---|---|---|---|---|
| 複利現価係数 | 0.943 | 0.890 | 0.840 | 0.792 | 0.747 |
| 年金現価係数 | 0.943 | 1.833 | 2.673 | 3.465 | 4.212 |
解答例・解説を見る
設問1(a) 6,000千円（売却益） (b) 第1期首のCF = 37,600千円
設問2(a) 3,000千円（売却益） (b) 第1期末のCF = 6,630千円 (c) 第5期末のCF = 13,730千円
設問3(a) 撤退案が 3,635.2千円（3,635,200円）有利（撤退案NPV 36,864.46千円 − 継続案NPV 33,229.26千円）
準備：旧設備の現在（第1期首）の簿価
設問1：撤退案（第1期首に売却）
税金への影響は「第1期末に生じる」と指示があるため、期首のCFには税金を含めないのがポイント。撤退時に運転資本5,000千円が取り崩される（＝現金が戻る）ことも忘れずに加算する。
設問2：継続案（各期末のCF）
旧設備の取得原価48,000千円と初期の運転資本投入は過去に支出済み（埋没原価）なので、継続案の第0期のCFは発生しない。
設問3：両案のNPV比較
ポイント：①簿価は経過年数（3年）分の償却を引いて求める、②売却損益への課税と撤去費用の節税は第1期末に割り引く、③運転資本は撤退案では期首、継続案では第5期末に回収（回収時期の違いが現在価値の差になる）、④取得原価は埋没原価——この4点が論点。
- 差額キャッシュフロー撤退案と継続案それぞれの各期CFを、設備売却や運転資本の回収を含めて計算する
- 減価償却とタックスシールド設備売却益にかかる税金や償却費による節税効果を各期の税引後CFに反映させる
- 正味現在価値（NPV）撤退案と継続案のNPVを求めて比較し、撤退案が3,635.2千円有利と判断する
- 埋没原価（サンクコスト）事業開始時にかかった過去の投資は埋没原価なので、撤退判断に含めないよう注意する
Y社の買収に必要な資金は4億円を見込んでおり、半額を自己資金で、残額を銀行からの借入により調達する予定である。この買収案を検討するにあたり、財務的観点からどのような点に注意すべきか、D社の財務状況を踏まえながら80字以内で助言内容を記述せよ。
解答例・解説を見る
設問1自己資本比率が低く借入依存が高く、買収で借入が増えると安全性が一層低下する。手元資金減少による流動性悪化やのれん減損に注意し、Y社の収益力と返済原資を精査する。（80字）
設問2収益性・投資効率が高いEC運営支援事業に経営資源を重点配分し、貢献利益が赤字の飲食店事業は撤退・売却を検討する。回収資金で借入金を返済し自己資本比率を高める。（79字）
設問1：買収資金調達後の財務状況を試算して注意点を挙げる
第1問のとおりD社は自己資本比率9.03％・負債比率1,007.39％と借入依存が強い。買収資金4億円（＝400百万円）のうち200百万円を自己資金、200百万円を借入で賄うと次のようになる。
注意点は、①安全性の一層の低下、②手元流動性の悪化、③買収プレミアム（のれん）の減損リスク、そして対策として④Y社の収益力・CFが借入返済の原資になるかを精査（デューデリジェンス）。「財務状況→リスク→検討すべき点」の順で80字に収める。
設問2：事業別の貢献利益・投資効率で比較
EC運営支援事業は売上がEC事業の約8分の1ながら貢献利益はほぼ同額で、投資効率（ROI）が突出して高い（与件第4段落：売上を年々伸ばし、きめ細やかな対応で差別化可能）。一方、飲食店事業は貢献利益が赤字で共通固定費の回収にも貢献しておらず、第2問のとおり改装しても赤字は解消しない（与件第5段落：黒字化できず事業の見直しを検討）。よって「選択と集中」＝EC運営支援への重点配分＋飲食店の撤退・売却を助言し、売却で回収した資金を借入金返済に充てて第1問で指摘した安全性（自己資本比率）の改善につなげる、という財務的観点で締める。